业绩基本符合预期
   
8月17日公司发布中报,实现收入、归母净利、扣非归母净利84.7、9.3、8.3亿元,同比增长16.7%、22.3%、12.4%,业绩增长基本符合我们的预期,归母利润增速较高系因处置辽宁药业等股权所得约8千万的非经常性损益。分季度看,2Q18实现收入、扣非归母净利45.2、4.7亿元,同比增长15.5、10.1%。考虑股权处置收益与股本扩张,我们预计18-20年EPS为1.11/1.26/1.44元,参考可比公司估值,给予2018年PE估值20-22倍,目标价22.20-24.42元,下调至“增持”评级。
   
医药工业:中药复苏,化药平稳,生物药放量
   
医药工业收入同比增长13.8%至32.9亿元,其中中药同比增长11.3%至24.5亿元、化学制剂同比增长10.8%至6.9亿元、原料药同比增长13.8%至近2500万元、生物药同比增长超200%至1.2亿元。我们维持对2018年工业板块收入增速15%的预测:1)中药板块强劲复苏:复方丹参滴丸渠道库存清理接近尾声、全年收入增长目标10%,丹参多酚酸等注射剂触底恢复性增长,穿心莲等OTC品种投放广告、加大药店铺货力度;2)蒂清等化药品种维持快速增长;3)生物药继续放量:普佑克已在大部分省市完全中标,主攻县级医院,销售逐季放量,我们预计全年收入3-4亿元。
   
生物药平台计划赴港上市
   
生物药平台重组、股改为“天士力生物”:1)核心品种普佑克中短期看10亿:我们测算普佑克心梗适应症目标人群80万,潜在规模超10亿元,脑梗(即将进入III期临床)、肺梗(II期临床)有望进一步打开增长空间;2)赴港上市:中报明确“天士力生物将争取尽快实现香港主板挂牌上市”,分拆上市有望提升公司估值,但考虑到近期港股独角兽表现差强人意,天士力生物存在估值不达预期的风险。
   
医药商业:迎接两票制整合浪潮
   
医药商业收入同比增长近16%至51.5亿元,毛利率提升2.59pct至10%,得益于两票制提升部分地区市占率(陕西收入同比增长25%)。营销集团已挂牌新三板(天士营销872087.OC),并计划发行不超过17亿元的应收账款资产支持专项计划,以提高资金使用效率,优化资产结构,降低财务风险,我们预计商业板块2018年收入增速在15-20%。
   
下调至“增持”评级
   
考虑股权处置收益与股本扩张,我们预计18/19/20年净利润16.8/19.0/21.8亿元(前值为16.0/18.44/21.2亿元),同比增长22%/13%/15%,EPS为1.11/1.26/1.44元(前值为1.48/1.71/1.96元)。参考可比公司估值(中药/化药/流通18年PE估值均值分别为20x/25x/15x),考虑到港股情绪低迷(天士力生物的估值贡献减少)、市场环境压力,给予18年PE估值20-22倍,目标价22.20-24.42元,下调至“增持”评级。
   
风险提示:普佑克销售不达预期,研发不达预期。